Delnice danskega farmacevtskega velikana so z najvišjih vrednosti padle za več kot 65 %. Medtem je P/E pod 11 v velikem nasprotju z dobrimi rezultati - prodaja v višini več kot 309 milijard DKK, marže v višini več kot 41 % in novo zdravilo za debelost v obliki tablet, ki bi lahko spremenilo celotno enačbo.
Kako je tržna zvezda postala sporna delnica
Še junija 2024 so delnice družbe Novo Nordisk $NVO dosegale rekordno vrednost več kot 137 dolarjev. Danes trgujejo z vrednostjo okoli 43 dolarjev, kar je približno tretjina njihove takratne vrednosti. To je boleča lekcija za vlagatelje, ki so vstopili na vrhu. Za tiste, ki razmere spremljajo od daleč, se postavlja drugačno vprašanje: je takšno vrednotenje odraz resničnih težav ali pretiranega tržnega pesimizma?
Podjetje je za leto 2025 poročalo o prodaji v višini 309,1 milijarde danskih kron, kar je 6 % več kot leto prej, čistem dobičku v višini 102,4 milijarde danskih kron in marži iz poslovanja v višini več kot 41 %. To so številke, pod katere bi se večina farmacevtskih podjetij podpisala tudi v zlatih časih.
A kljub temu se delnica prodaja po razmerju P/E, ki znaša le 10,3, kar je več kot 57 % pod povprečjem zdravstvenega sektorja in precej pod 10-letnim povprečjem družbe, ki znaša 26.
Wegovy proti Zepbound
Ključ do razumevanja razprodaj je ena slabost: vse večja konkurenca družbe Eli Lilly $LLY in njenega izdelka Zepbound. Slednji je v kliničnih preskušanjih pokazal za 5 do 7 % večjo izgubo telesne teže kot semaglutid podjetja Wegovy. Na ameriškem trgu je družbi Lilly glede na razpoložljive analize uspelo vzpostaviti prevladujoč položaj, saj pred dvema letoma praktično ni imela izhodišč.
Podjetje Wegovy medtem še naprej raste: v celotnem letu 2024 je njegova prodaja dosegla 65,1 milijarde danskih kron, kar je 56-odstotna rast v primerjavi z letom prej. Vendar tudi te številke niso bile dovolj, da bi pomirile strahove vlagateljev glede tega, kaj bo sledilo.
Družba Novo Nordisk je v začetku leta 2026 ponudila odgovor: tabletno obliko zdravila Wegova. In za zdaj je videti obetavno. V prvem četrtletju leta 2026 je podjetje preseglo pričakovanja analitikov, saj se je prodaja po stalnih menjalnih tečajih povečala za 32 % na 96,8 milijarde DKK. Injekcijska oblika zdravila Wegovy se je povečala za 12 % na 18,2 milijarde DKK, medtem ko so tablete samo v prvem četrtletju, na samem začetku prodaje, ustvarile več kot 2,26 milijarde DKK. Poleg tega je izvršni direktor Mike Doustdar sporočil, da je približno 80 % uporabnikov tablet v obliki tablet ljudi, ki še nikoli niso jemali zdravil GLP-1 - zato tablete ne konkurirajo injekcijam, temveč širijo celoten trg.
"Wegova tabletna oblika je zanimiva za bolnike, ki se bojijo igel ali si ne morejo sami vbrizgati zdravila. Ne gre za zamenjavo, temveč za nov segment povpraševanja."
Mike Doustdar, izvršni direktor družbe Novo Nordisk, CNBC, maj 2026
https://www.youtube.com/embed/Ujq3kSsZeeg?rel=1
Ozempic v upadu, vendar tudi močnejša podjetja preživijo tudi to
Medtem ko Wegovy raste, je prodaja sladkorne uspešnice Ozempic v prvem četrtletju 2026 padla za 8 % na letni ravni. Vendar je še vedno presegla ocene analitikov. Zdravilo Ozempic ostaja edino zdravilo z GLP-1, odobreno za upočasnitev napredovanja kronične ledvične bolezni pri sladkornih bolnikih - nišna indikacija, ki mu daje moč tudi ob prihodu nove konkurence.
Kljub temu podjetje ohranja močan tržni položaj: s 33,7-odstotnim deležem na svetovnem trgu zdravljenja sladkorne bolezni (nespremenjen v zadnjih dvanajstih mesecih), 26 milijoni bolnikov na inzulinskih pripravkih in distribucijo v 170 državah ni zlahka zamenljiv igralec.
Ključni finančni podatki za leto 2025:
Prihodki: 309,1 milijarde DKK (povečanje za 6 %)
Čisti dobiček: 102,4 milijarde DKK (+1 %)
Marža iz poslovanja: 41,3 % (dobiček iz poslovanja 127,7 milijarde DKK)
Wegovy: 79,1 milijarde DKK (+21 %)
Ozempic: 127,1 milijarde DKK (+6 %)
Prosti denarni tok: 28,3 milijarde DKK
Potezo kot zavarovanje: CagriSema in semaglutid v večjem odmerku
Družba Novo Nordisk je v naslednjem krogu bitke z družbo Eli Lilly uporabila dve karti. Eksperimentalni izdelek CagriSema - kombinacija semaglutida in kagrilintida - je v kliničnem preskušanju REDEFINE 1 v 68 tednih dosegel 22,7-odstotno izgubo telesne teže. Večji odmerek semaglutida 7,2 mg je nato v drugi študiji povzročil 20,7-odstotno zmanjšanje telesne mase. Obe številki sta blizu rezultatom Lillyjevega tirzepatida, ki je bil doslej klinično učinkovitejši.
Če bo zdravilo CagriSema prešlo naprednejše faze testiranja in pridobilo regulativno odobritev, bi lahko podjetje ponovno vzpostavilo tehnološko enakopravnost - ali celo prednost. Poleg tega je britanski regulatorni organ NICE aprila 2026 priporočil zdravilo Wegova za zmanjšanje tveganja za srce in ožilje, kar odpira pot za širše povračilo iz zdravstvenega sistema.
Tri tveganja, ki jih trg ne odpušča
Pesimistični obeti za Novo Nordisk ne temeljijo samo na družbi Eli Lilly. Obstajajo resnične grožnje, ki jih ni mogoče spregledati.
Z letom 2027 se bo ameriška vlada začela neposredno pogajati o cenah treh ključnih izdelkov družbe - Ozempic, Rybelsas in Wegova - v okviru programa Medicare. Po ocenah bi to lahko zmanjšalo prihodke na ameriškem trgu za zadevne izdelke za 15 do 25 %.
Vlada Donalda Trumpa pripravlja tako imenovano cenovno politiko države z največjimi ugodnostmi, ki bi farmacevtskim družbam naložila, da ameriškim bolnikom ponudijo najnižje cene, ki veljajo kjer koli na svetu. Za družbo Novo Nordisk, katere največja prodaja prihaja iz ZDA, bi to pomenilo hud udarec za marže.
Morebitne do 250-odstotne carine na uvoz farmacevtskih izdelkov bi dramatično spremenile stroškovno strukturo podjetij, ki so odvisna od globalnih proizvodnih verig.
Kombinacija teh dejavnikov pojasnjuje, zakaj je družba izdala smernice za leto 2026 , v katerih predvideva zmanjšanje prilagojene prodaje za 4 % do 12 %. Kljub temu je vodstvo maja 2026 to napoved nekoliko izboljšalo, in sicer s prej napovedanih -5 % na -13 %.
Kaj pove vrednotenje: podcenjenost ali opozorilo?
Soglasje 23 analitikov Wall Streeta družbo NVO ocenjuje kot zadržano s povprečno ciljno ceno 65,56 USD - pri trenutni ceni okoli 43 USD to pomeni potencialno povečanje za več kot 50 %.
Že samo vrednotenje je prepričljivo: P/E znaša približno 11 %, dividendni donos 3,77 %, terminski P/E znaša 13,3 % v primerjavi z oceno poštene vrednosti, ki znaša približno 25 %.
Zgodovinsko gledano podjetje še nikoli ni bilo tako poceni - nazadnje je podobno vrednost doseglo med svetovno finančno krizo leta 2008.
Trije scenariji, kje bi lahko bila delnica čez dve leti:
Optimistični (CagriSema dobi odobritev, tablete se globalno okrepijo): P/E se vrne na 20, potencial rasti +50 %.
Realistični (postopna izguba deleža podjetja Weg, vendar stabilen oddelek za sladkorno bolezen): P/E okoli 15-17, potencial rasti +33 %.
Pesimistični (prevlada podjetja Lilly na več kot 70 % trga, polni vpliv programa Medicare + carine): P/E pod 8, možnost padca -20 %.
Trg trenutno podjetje vrednoti bližje pesimističnemu scenariju, čeprav so osnovni podatki bistveno boljši, kot kaže vrednotenje.
Je to priložnost za potrpežljive vlagatelje ali signal, da trg ve nekaj, česar številke še niso zaznale? Na to si mora odgovoriti vsak sam.