IBM pada zaradi starega posla. Programska oprema medtem raste dvomestno.
Segment programske opreme je lani ustvaril najvišjo medletno rast v zgodovini IBM in danes predstavlja 44 % prihodkov podjetja. Kljub temu so delnice letos izgubile več kot 25 % vrednosti od aprilskega vrha, potem ko je drugo četrtletje 2026 razkrilo, kako hitro se lahko upočasnita mainframe cikel in povpraševanje po umetni inteligenci.
Ključne točke
Segment programske opreme je v letu 2025 zrasel za 10,6 % in predstavlja 44 % prihodkov IBM, v drugem četrtletju 2026 pa se je njegova rast upočasnila na 5 %.
Generativna umetna inteligenca stoji za knjigo naročil, ki presega 12,5 milijarde USD, približno 80 % tega pa predstavljajo svetovalne pogodbe, ne neposredna prodaja programske opreme.
Segment infrastrukture je lani zrasel za 12,1 % zaradi nove generacije mainframe z17, v drugem četrtletju 2026 pa je padel za 7 %, ko se je prodaja sistemov Z zmanjšala za 42 %.
Prevzema HashiCorp (6,4 mrd. USD) in Confluent (11 mrd. USD) sta povečala bruto dolg na 62 mrd. USD, prosti denarni tok pa še vedno udobno krije dividendo in odkupe delnic.
Delnice so od junijskega vrha padle za več kot 25 %, terminsko razmerje P/E okoli 19- do 20-kratnika dobička pa je pod ravnijo Microsofta, a nad Accenture in HPE.
Letos poleti je IBM $IBM v enem samem popoldnevu izgubil milijarde dolarjev tržne vrednosti. Drugo četrtletje 2026 je prineslo prihodke le malo nad ravnijo prejšnjega leta, padec segmenta infrastrukture za 7 % in znižanje celoletnega obeta iz »več kot 5 %« na »4 do 5 %« medletne rasti prihodkov v stalnih valutah. Trg se je odzval s padcem vrednosti delnice za desetine odstotkov z aprilskega in junijskega vrha.
Takšen padec vabi k preprostemu sklepu, da staro tehnološko podjetje še naprej izgublja tla pod nogami. Sam padec cene delnice pa ne pojasni, zakaj je v istem letu segment programske opreme pospešil na najvišjo medletno stopnjo v svoji zgodovini in zakaj je generativna umetna inteligenca zabeležila knjigo naročil nad 12,5 milijarde dolarjev. Cena delnice odraža razpoloženje trga v zadnjem četrtletju. Vrednost posameznih delov podjetja bo razkril šele razrez po segmentih.
IBM danes ni eno podjetje z eno ekonomiko, temveč skupek treh segmentov z zelo različno dinamiko. Starejši infrastrukturni in mainframe del je podvržen ciklom obnove, ki vsakih nekaj let ustvarijo skok v prihodkih, nato pa sledi upad. Novejši programski in oblačni del raste stabilneje in z višjo maržo. Odločilno je, ali današnja ocena IBM ustreza vsoti vrednosti teh delov ali pa trg še naprej ocenjuje podjetje po starem vzorcu ene počasi rastoče tehnološke korporacije.
Kaj podjetje danes sploh počne?
IBM poroča štiri segmente: programska oprema, svetovanje, infrastruktura in manjši segment financiranja. V letu 2025 je podjetje ustvarilo skupne prihodke v višini 67,5 mrd. USD, kar je 7,6-odstotna rast glede na leto 2024. Razrez po segmentih pokaže, kateri segment je to rast dejansko ustvaril.
Segment | Prihodki FY2025 | Medletna rast | Marža segmenta | Trend |
|---|---|---|---|---|
Programska oprema | 30,0 mrd. USD | +10,6 % | 33,1 % | Pospešuje se, v 2Q26 upočasnil na +5 % |
Svetovanje | 21,1 mrd. USD | +1,8 % | 11,7 % | Stagnira, nizek book-to-bill |
Infrastruktura | 15,7 mrd. USD | +12,1 % | 22,0 % | Cikličen, poganja ga konec cikla z17 |
Vir: IBM, rezultati za četrto četrtletje in celotno leto 2025
Programska oprema: novo težišče dobička
Programska oprema ni več dodatek, temveč glavni vir dobička IBM:
marža segmenta dosega 33,1 %, torej približno trikratnik marže svetovanja,
delež segmenta v skupnih prihodkih IBM se je povečal s četrtine leta 2018 na današnjih 44 %,
letni ponavljajoči se prihodki (ARR) Red Hat OpenShift so konec leta 2025 dosegli vrednost 1,9 mrd. USD, medletno za več kot 30 %.
Znotraj segmenta rast poganjajo predvsem Red Hat (hibridni oblak), podatki in avtomatizacija. Ta vrsta prihodkov je pogodbeno vezana in predvidljiva, zato gre za kakovostno drugačno ekonomiko kot pri prodaji strojne opreme.
Svetovanje: stabilizacija brez zagona
Svetovanje je v letu 2025 raslo le za 1,8 % in je bilo v drugem četrtletju 2026 medletno povsem izravnano:
marža segmenta se izboljšuje, z 8,1 % leta 2021 na 11,7 % leta 2025,
razmerje book-to-bill v zadnjih dvanajstih mesecih dosega 1,05, torej le malo nad mejo zdrave ravni.
Nizek book-to-bill nakazuje, da nova knjiga naročil ne raste hitreje kot opravljeno delo. Svetovanje je za IBM predvsem distribucijski kanal: prek svetovalnih pogodb podjetje prodaja povezane programske in AI licence, sam segment pa celotno rast vleče le še minimalno.
Infrastruktura: ciklični motor
Infrastruktura je od treh segmentov najbolj ciklična:
leta 2025 je zrasla za 12,1 % zaradi nove generacije mainframe z17, katere prodaja je poskočila za 48 %,
v drugem četrtletju 2026 pa so se prihodki iz sistemov Z zmanjšali za 42 %,
porazdeljena infrastruktura je v istem četrtletju rasla za rekordnih 37 %.
Takšen skok in nato padec je značilen za produktni cikel: velike stranke kupujejo nove sisteme v kratkem oknu po uvedbi na trg, nato povpraševanje za nekaj let izzveni. Rezultat segmenta zato ne govori o strukturnem zatonu, temveč o fazi cikla, v kateri se podjetje trenutno nahaja.