Teh 5 podjetij služi z rednega servisiranja letal

Vzdrževanje motorjev in dobava nadomestnih delov sodita med najdonosnejše dele letalstva, saj letala letijo več desetletij, brez certificiranih delov pa ne smejo vzleteti. Vendar podjetja na enakem povpraševanju služijo zelo različno, odvisno od svojega položaja v dobavni verigi. Za vlagatelja so danes odločilni kakovost poslovnega modela, finančna moč in cena, ki jo trg zahteva za to stabilnost.

Zakaj vlagatelji spremljajo servisiranje letal

Potniško letalo je za proizvajalca motorjev in dobavitelja delov podobno tiskalniku za proizvajalca črnila. Prva prodaja je običajno malo donosna, včasih celo izgubaška, za njo pa sledi 25 do 30 let ponavljajočih se plačil za vzdrževanje, popravila in nadomestne dele. Kdor svoj del vgradi v certificirano konstrukcijo letala, pridobi dolgoročno pravico do deleža prihodkov iz njegove uporabe.

Letalski promet je nad ravnjo pred pandemijo, proizvajalci letal ne dohajajo povpraševanja z dobavo novih letal, zato jih operaterji dlje časa uporabljajo. Rezultat so rekordni prihodki od servisiranja pri GE Aerospace in Safranu ter dvomestna rast poprodajnih storitev pri TransDigmu in HEICO. Delnice večine peterice pa se trgujejo po večkratnikih, ki predpostavljajo, da bo konjunktura trajala še nekaj let. Podjetja v peterici so v dobavni verigi na različnih položajih: GE in Safran motorje izdelujeta in servisirata, TransDigm in HEICO prodajata predvsem dele, Howmet pa dobavlja ulitke, ki se porabljajo tako pri proizvodnji kot pri popravilih.

Ekonomika življenjskega cikla letala

Motor kot dolgoročna naročnina

Motorji predstavljajo največji strošek vzdrževanja letala. Turbinske lopatice, zgorevalne komore in tako imenovane časovno omejene komponente (life-limited parts) je treba zamenjati po določenem številu ciklov, ne glede na njihov videz. Varnostni predpisi določajo, kdo sme del izdelati in popraviti. Operater letala zato ne more poljubno preiti k cenejšemu dobavitelju, saj mora imeti vsak del veljavno odobritev letalskega organa.

Podjetja sama konkretno opisujejo ugodne razmere. Safran v rezultatih za leto 2025 pripisuje rast poprodajnih storitev močnemu letalskemu prometu in majhnemu številu upokojenih letal. Finančni direktor GE Rahul Ghai je na konferenčnem klicu ob rezultatih za 3. četrtletje 2026 povedal, da je letos upokojenih le nekaj širokotrupnih motorjev GE90 in GEnx ter da približno 70 % flote GE90 šele čaka na drugi servisni pregled. Vodstvo GE prav tako pričakuje, da bo število servisnih obiskov motorjev LEAP do leta 2030 raslo po približno 25 % na leto.

Ti podatki opisujejo trenutno fazo cikla, ne pa trajne stopnje rasti. Današnja dvomestna rast prihodkov od servisiranja pri GE in Safranu združuje rast cen, obsežnejše preglede in začasno podaljšano življenjsko dobo starih letal, ki jo povzroča pomanjkanje novih letal.

Zakaj poprodajne storitve prinašajo več dobička kot nova proizvodnja

Pri novem motorju se proizvajalec pogaja z Airbusom, Boeingom in velikimi letalskimi družbami, ki motorje pogosto dobijo s popustom. Pri nadomestnem delu je položaj obraten: letalo stoji na tleh, vsak dan izpada pomeni strošek, odobreni del pa ima le enega ali nekaj dobaviteljev. Razvoj in certificiranje dela se plačata enkrat, del pa se prodaja več desetletij, zato vsak dodatni kos prinaša visoko dodatno maržo.

Druga plat medalje

Povpraševanje po servisnih storitvah ni brez tveganj. Odvisno je od števila opravljenih ur letenja in ciklov, ki lahko hitro upadejo, kot se je pokazalo leta 2020. Na konferenčnem klicu GE ob rezultatih za 3. četrtletje 2026 je bila omenjena cena nafte Brent okoli 111 USD za sod, kar povečuje stroške letalskih družb in jih spodbuja k zmanjšanju zmogljivosti. Poleg tega imajo motorji novih generacij sprva nižje prihodke na servisni obisk, servisni centri se soočajo s pomanjkanjem mehanikov in delov, dobavitelji pa morajo vlagati v zmogljivosti, še preden se jim naložbe povrnejo.

GE Aerospace

Kaj prodaja in komu

GE Aerospace je največji proizvajalec letalskih motorjev na svetu. Po četrtletnem poročilu 10-Q za 3. četrtletje 2026 ima približno 50 000 civilnih in 30 000 vojaških motorjev v uporabi, servisiranje te baze pa predstavlja približno 70 % prihodkov. Stranke so letalske družbe, lizinške družbe, proizvajalci letal in vojske. Najpomembnejši program je motor LEAP, ki ga v skupnem podjetju CFM International proizvaja skupaj s Safranom in poganja Airbus A320neo ter Boeing 737 MAX.

Podjetje poroča o dveh segmentih. Commercial Engines & Services (CES) obsega civilne motorje in njihovo servisiranje, Defense & Propulsion Technologies (DPT) pa vojaške motorje in komponente. V prvih devetih mesecih leta 2026 so storitve predstavljale 22,0 mld. USD od 29,0 mld. USD prihodkov segmenta CES, torej približno 76 %.

Servisiranje kot glavni vir dobička

GE prodaja nove motorje z nizko maržo, pri novih programih, kot je GE9X, celo z izgubo, nato pa sklene dolgoročne servisne pogodbe, pri katerih stranka plačuje glede na opravljene ure letenja. Dobičkonosnost programa zato raste s staranjem motorjev in njihovim prehodom na zahtevnejše preglede. V 3. četrtletju 2026 so prihodki segmenta CES zrasli za 21 % na 10,3 mld. USD. Storitve so zrasle za 17 %, od tega interni servisni obiski za 12 %, prodaja nadomestnih delov pa za več kot 20 %. Marža segmenta je znašala 27,9 %. Zaledna knjiga komercialnih servisnih naročil presega 170 mld. USD, vendar gre za pogodbeno zagotovljena naročila, ne za prihodke.

Ključna posebnost je prehod med generacijami. Po besedah finančnega direktorja Rahula Ghaia servisni obisk mladega motorja LEAP prinese približno polovico prihodkov v primerjavi z uveljavljenim CFM56. Obiski motorjev LEAP so v 3. četrtletju zrasli za približno 40 %, za leto 2027 pa vodstvo pričakuje 25 do 26-odstotno rast, medtem ko naj bi število obiskov motorjev CFM56 ostalo okoli 2 300 do 2 400 na leto.

Finančni razvoj

V 3. četrtletju 2026 se je prilagojeni dobiček na delnico povečal za 36 % na 2,25 USD, prosti denarni tok pa se je zmanjšal za 14 % na 2,0 mld. USD, delnica pa je po objavi rezultatov oslabela za 3 do 4 %. Vodstvo je zvišalo napoved EPS za leto 2026 na 8,00 do 8,10 USD. Po navedbah vodstva dobiček raste zaradi obsega servisiranja in cen, marže pa obremenjujejo struktura prodaje, inflacija in izgube pri motorju GE9X. Certifikacija spremenjenega tesnila se pričakuje konec leta 2026, izgube programa pa naj bi leta 2027 dosegle približno 300 mil. USD.

Glavna tveganja

• Pretvorba dobička v denar. Trajen padec razmerja med prostim denarnim tokom in prilagojenim dobičkom pod 100 % bi oslabil glavni argument za premijsko vrednotenje. Spremljajte: četrtletno pretvorbo v FCF in zaloge.

• Zmogljivosti dobaviteljev. Dobave motorjev LEAP so v 3. četrtletju zrasle le za 5 % (535 kosov), v primerjavi s 26 % v devetih mesecih, pomanjkanje delov pa zavira tudi preglede. Spremljajte: dobave LEAP in čas izvedbe servisnega obiska.

• Redčenje marž ob rasti LEAP. Vodstvo samo pričakuje, da bodo servisne marže leta 2027 nespremenjene in bodo rasle šele od leta 2028. Spremljajte: maržo segmenta CES.

• Večja vzdržljivost motorjev. Certificirani komplet za LEAP-1B naj bi približno podvojil čas med pregledi, kar bo upočasnilo prihodke od servisiranja, obračunane glede na opravljeno delo. Spremljajte: servisne obiske glede na opravljene cikle letenja.

Safran

Kaj prodaja in komu

Safran je francoska skupina s tremi divizijami: Propulsion (pogonski sistemi), Equipment & Defense (letalska oprema in obrambna tehnologija) ter Aircraft Interiors (kabine in sedeži). Ključna je divizija Propulsion, ki vključuje Safranov delež v programih CFM56 in LEAP, helikopterske turbine ter vojaške motorje M88.

CFM International je skupno podjetje GE in Safrana v razmerju 50 : 50. Safran izdeluje nizkotlačni del motorja, njegov delež dobav in prihodkov od servisiranja pa se odraža v diviziji Propulsion, zato ne gre zgolj za delež v dobičku pridruženega podjetja. Ekonomika motorjev LEAP in CFM56 vpliva na Safran podobno kot na GE, le v manjšem obsegu in v evrih.

Safran ne objavlja deleža poprodajnih storitev za celotno skupino. Najbližji približek je razčlenitev prihodkov divizije Propulsion: v 1. četrtletju 2025 so storitve predstavljale 2 381 mil. EUR od 3 684 mil. EUR, torej približno 65 %.

Ekonomika: CFM56 kot vir denarja

Safran je za leto 2025 poročal o prihodkih v višini 31,3 mld. EUR (+14,7 %) in rednem poslovnem dobičku 5,2 mld. EUR z maržo 16,6 % (15,1 % leta 2024). Marža divizije Propulsion je dosegla 23,0 %, predvsem zaradi delov za CFM56.

Po rezultatih za 1. polletje 2026 so prilagojeni prihodki zrasli za 19,0 % na 17,6 mld. EUR, redni poslovni dobiček pa za 29,0 % na 3,24 mld. EUR (marža 18,4 %). Prodaja nadomestnih delov za civilne motorje je v dolarjih zrasla za 27,9 %, storitve pa za 40,4 %. Marža divizije Propulsion je dosegla 24,5 %, divizije Equipment & Defense 13,1 %, divizije Aircraft Interiors pa le 3,7 %. Dobiček skupine torej skoraj v celoti poganjajo poprodajne storitve motorjev. Safran hkrati navaja, da maržo divizije Propulsion zavirajo naraščajoče dobave motorjev LEAP z manjšim deležem nadomestnih motorjev in storitve LEAP, plačane po urah letenja, torej enak mehanizem kot pri GE.

Prilagojeni in konsolidirani rezultati

Konsolidirani dobiček po MSRP vključuje prevrednotenje valutnih zavarovanj. Zato je v 1. polletju 2025 konsolidirani dobiček na delnico znašal 12,07 EUR, prilagojeni pa le 3,80 EUR. V 1. polletju 2026 je bilo razmerje obrnjeno (4,21 EUR proti 4,63 EUR). P/E na podlagi konsolidiranih podatkov je zato izkrivljen, primernejši pa je prilagojeni dobiček. Safran ima tečaj EUR/USD za leta 2026 do 2028 zavarovan pri 1,12, ob čisti izpostavljenosti 16 do 17 mld. USD na leto, zato se bo močnejši evro pokazal šele ob obnovi zavarovanja.

Napoved in bilanca

Vodstvo je julija zvišalo napoved za leto 2026: rast prihodkov v srednjih najstniških odstotkih, redni poslovni dobiček 6,4 do 6,5 mld. EUR in prosti denarni tok 4,7 do 4,9 mld. EUR, vključno s približno 500 mil. EUR vpliva izrednega davka na dobiček v Franciji. Na dan 30. junija je imel Safran 1,67 mld. EUR neto denarnih sredstev.

Glavna tveganja

• Vrhunec CFM56. Prodaja delov za CFM56 je trenutno rekordna. Ko se bodo ti motorji začeli množično umikati iz uporabe, bo del najdonosnejših prihodkov izginil. Spremljajte: rast prodaje nadomestnih delov v USD v četrtletnih prihodkih.

• Valuta. Večina prihodkov je v dolarjih, večina stroškov pa v evrih. Spremljajte: zavarovani tečaj za leti 2029 in 2030.

• Dobavna veriga. Vodstvo jo samo navaja kot področje, ki ga je treba spremljati. Spremljajte: dobave LEAP glede na napoved rasti v nizkih najstniških odstotkih.

• Divizije z nizkimi maržami. Interierji z maržami okoli 4 % znižujejo kakovost celotne skupine. Spremljajte: napredek pri prodaji dejavnosti kabin.