SK Hynix $SKHY – analiza poročila
V temelju gre za eno najmočnejših poročil v zgodovini polprevodnikov. Prihodki so prvič presegli 100 bil. KRW, operativna marža znaša 80 %, rezultati pa so občutno presegli napovedi.
Kapacitete so razprodane do leta 2029, podjetje pa bo delničarjem vrnilo ~100 bil. KRW (~$75 mld).
Šibkejše točke: Večina rasti temelji na cenah, ne na količini. Čisti dobiček se je zaradi enkratnih izgub zmanjšal za 58 %. Capex se bo leta 2027 občutno povečal, trg pa se boji, da smo blizu vrhunca cikla.
Kaj bo vlagateljem verjetno všeč:
Velik presežek nad napovedmi in rekordne marže. 80-odstotna operativna marža pri proizvajalcu pomnilnikov je zgodovinsko brez primere; celo TSMC je pri okoli 50 %.
Razprodane kapacitete: dolgoročne pogodbe s 14 ključnimi strankami pokrivajo več kot 50 % kapacitet za leti 2027–2028. Med njimi so Nvidia, Microsoft in Amazon.
DRAM in HBM sta po navedbah podjetja »praktično razprodana do leta 2029«, pomanjkanje pa naj bi trajalo do leta 2030.
HBM4 je v polnem teku: polna serijska proizvodnja se je začela v Q3, izkoristek pa je nad načrti (cilj je bil zvišan).
V Q4 naj bi HBM4 po obsegu in prihodkih prehitel HBM3E.
Vzorci HBM4E so že pri strankah, podjetje pa razvija prilagojeni HBM skupaj z velikimi strankami.
Napovedi: Q4: dobave DRAM +20-29 % NAND +4–6 %
Leto 2027: prihodki in dobiček bosta »občutno višja kot leta 2026«, povpraševanje po DRAM naj bi zraslo za približno +25 %, po NAND pa za okoli +17-19 %.
Vračanje kapitala vlagateljem (FY2026) 100 bil. KRW ($75 mld):
Dividende v višini najmanj 30 bil. KRW. Za Q3 to pomeni 20 000 KRW na delnico, polovica zneska pa je izredna dividenda.
Odkupi lastnih delnic v višini najmanj 60 bil. KRW, od tega je bilo 40 bil. KRW že izvedenih.
S tem je podjetje izpolnilo obljubo, da bo vrnilo več kot 50 % FCF.
Na kaj je treba biti pozoren:
Rast temelji predvsem na cenah. Približno 3/4 rasti prihodkov od DRAM je bilo posledica cen (cene DRAM +25-29 %, NAND +24–26 % q/q). Obseg DRAM se je povečal za 10 %, obseg NAND pa se je celo rahlo zmanjšal. Cene so natanko tisto, kar se v ciklu pomnilnikov najhitreje obrne.
Čisti dobiček -58 % q/q. Povzročile so ga tečajne izgube v višini 11,6 bil. KRW in oslabitve naložb v višini 22,9 bil. KRW.
Izredna dividenda izvira iz enkratnega dobička od naložbe v Kioxio. Na njeno redno izplačevanje se ni mogoče zanesti.
Capex se bo leta 2027 občutno povečal, vendar podjetje ni navedlo zneska. Samsung in Micron prav tako gradita nove zmogljivosti. Glavno dolgoročno tveganje je presežek kapacitet v letih 2028–2029.
Stranke prehajajo na nižje »sklade« HBM (manj plasti na čip). Vodstvo trdi, da je to posledica pomanjkanja in da se napovedi povpraševanja s tem ne spreminjajo.
Cene v dolgoročnih pogodbah niso fiksne. Gibljejo se znotraj dogovorjenega razpona glede na trg, zato bodo padle tudi te, če trg upade.
Odvisnost od naložb v AI. Meta in Google imata negativen FCF. Če bodo ponudniki hiperskalnih storitev leta 2027 upočasnili naložbe, se bo pritisk na cene najprej pokazal pri pomnilnikih.
Vrednotenje:
Pri ceni okoli 1,39 mil. KRW na delnico je tržna kapitalizacija približno $750 mld.
Letno preračunani operativni dobiček v Q3 znaša ~333 bil. KRW (~$250 mld), zato je P/E približno 4× dobiček na podlagi trenutnega tempa.
Neto denarna sredstva v višini ~$70 mld in letos vrnjenih $75 mld pomenijo donos za delničarje v višini ~10 % tržne vrednosti.
Tako nizek večkratnik je pri pomnilnikih značilen za vrhunec cikla: trg ne verjame, da bodo takšne marže vzdržale.
Odziv trga:
Koreja: delnice so se čez dan podražile za največ +9,4 %.
ADR (SKHY): v ZDA po zaprtju trga +6 % na $154. Prejšnji teden so v okviru razprodaje čipov padle za 8 %. Razpon v zadnjih 52 tednih je $125–200, zato so še vedno ~23 % pod vrhom.
Moj splošni pogled:
Kratkoročno (2026–2027) je videti odlično: razprodane kapacitete, HBM4 v ospredju, rastoče cene, še višji dobiček leta 2027 in ogromni odkupi lastnih delnic.
Srednjeročno (2028+) pa ostajajo vprašanja: Bodo naložbe v AI vztrajale? Koliko kapacitet bosta dodala Samsung in Micron? Se bodo cene obrnile prej, kot trdi podjetje?
Delnica se vrednoti kot na vrhuncu cikla (4-5× dobiček). Če ima vodstvo prav in bo pomanjkanje trajalo do leta 2030, je videti precej poceni. Če pa se cikel obrne leta 2028, bi bil lahko dobiček čez leto dni polovičen ... in sledilo bi neprijetno obdobje :D