Štiri velike IPO so do 76 % pod vpisno ceno. Katera od njih ima možnost za vrnitev?

Veliki skladi so za delnico evropskega proizvajalca orožja še pred prvim trgovanjem plačali 25 EUR. Danes je v enem samem dnevu izgubila do 23 % in je vredna manj kot polovico. Prodajalec vstopnic iz istega vala borznih premier je 76 % pod vpisno ceno - in kljub temu ustvarja dobiček.

Cena, ki so jo plačali skladi, ne velja več za nobeno od njih

Vpisna cena je znesek, po katerem veliki skladi in banke kupujejo delnice še pred prvo kotacijo na borzi. Običajni vlagatelj do nje praviloma nima dostopa in kupuje šele po višji ceni, v prvih minutah trgovanja. Zadnji letnik velikih borznih premier je to logiko obrnil: pri vseh štirih podjetjih v tem članku se delnice danes prodajajo precej pod ceno, ki so jo plačali prvi kupci.

Najnovejši primer se dogaja prav danes. Evropski orožarski konglomerat CSG $CSG.AS , ki je januarja vstopil na amsterdamsko borzo po 25 EUR, je znižal napoved dobičkonosnosti, njegove delnice pa so med trgovanjem izgubile do 23 %. Fintech Klarna $KLAR , oblikovalska programska oprema Figma $FIG in prodajalec vstopnic StubHub $STUB , tri ameriške borzne premiere iz lanskega leta, so pod vpisno ceno za 67 %, 44 % in 76 %.

Skupno jim je le to, da so razočarala. Razlogi se pri vsakem razlikujejo, prav tako možnosti za vrnitev: eno od njih izkazuje čisti dobiček, a ima kljub temu največji popust, drugo pa je bilo po prospektu najdonosnejše v celotni četverici in prav danes najhitreje pada.

Proizvajalec orožja, ki je v enem dnevu izgubil petino vrednosti

CSG je danes zjutraj objavil rezultate za devet mesecev: prihodke v višini 4,8 mrd. EUR (+6,1 %), rekordno vrednost naročil v višini 18 mrd. EUR in potrjeno celoletno napoved prihodkov v višini 7,4 do 7,6 mrd. EUR. Trg pa je pozornost namenil drugim vrsticam. Prihodki v samem tretjem četrtletju so padli na 1,51 mrd. EUR z 1,71 mrd. EUR leto prej, operativna marža pa na 21 %. Podjetje je hkrati znižalo celoletno napoved marže z 24 do 25 % na približno 21 %, saj iz skladišč prodaja standardno strelivo po nižjih cenah, medtem ko so kupci prešli na dražje strelivo z daljšim dosegom.

Po poročanju Bloomberga so delnice čez dan izgubile do 23 % in dosegle 10,35 EUR, najnižjo vrednost od januarske borzne premiere. To ni bil prvi udarec: delnice so padle pod 25 EUR že marca, maja pa jih je zrušilo poročilo prodajalca na kratko Hunterbrook, ki je podvomil o njenem poslovnem modelu. Neto dolg se je povečal na 2,4-kratnik EBITDA, približno 300 mil. EUR prihodkov pa se je premaknilo v četrto četrtletje.

Hkrati je to edino podjetje v tej četverici, ki ustvarja dovolj dobička, da ga je mogoče vrednotiti na podlagi dobička. Glede na zaključno ceno z dne 10. 11. je P/E 19,4 v primerjavi s 33,9 v obrambnem sektorju, poštena cena Bulios 20,42 EUR pa je bila 52 % nad tržno ceno. Po današnjem padcu so mnogokratniki še nižji, ostaja pa vprašanje, kako dolgo bo vzdržna 21-odstotna marža.

Tretje četrtletje so zaznamovali časovni potek in poslovna sestava. Prihodke, ki smo jih pričakovali v tretjem četrtletju, bomo zdaj ustvarili v četrtem. Povpraševanje ostaja močno, tudi po srednje- in velikokalibrskem strelivu ter kopenskih sistemih.

Michal Strnad, predsednik upravnega odbora in izvršni direktor CSG

Obročna plačila, ki jih je upočasnila Nemčija

Klarna je šla na borzo po 40 USD, danes je vredna 13,14 USD. Paradoksalno je, da je niso zrušili slabi rezultati. V drugem četrtletju je izkazala prihodke v višini 1,042 mrd. USD, kar je 27 % več kot leto prej, in čisti dobiček v višini 9 mil. USD. Kljub temu so delnice v enem samem dnevu izgubile približno petino vrednosti, saj je podjetje zaradi šibkega nemškega potrošnika znižalo celoletno napoved prihodkov na 4,08 do 4,16 mrd. USD in napovedalo odhod finančnega direktorja.

Pri P/S 1,2 trg vrednoti Klarno kot običajno kreditno družbo, ne kot fintech. Poštena cena Bulios znaša 20,04 USD, konsenz analitikov pa 18,80 USD. Odločitev bo padla 17. 11. ob objavi rezultatov za tretje četrtletje, pri katerih analitiki pričakujejo izgubo 0,15 USD na delnico. Ključno bo razmerje slabih posojil: v drugem četrtletju so rezervacije za kreditne izgube znašale 0,52 % obsega transakcij.

Dve ameriški borzni premieri, ki ju trg kaznuje iz nasprotnih razlogov

Figma je na borzo vstopila po 33 USD, prvi dan pa zaključila pri 115,50 USD. Danes je vredna 18,63 USD. V tretjem četrtletju je izkazala prihodke v višini 391,4 mil. USD, kar je 43 % več kot leto prej, in čisto izgubo v višini 81,3 mil. USD. Delnice so po objavi rezultatov padle za 7 %, ker je podjetje samo napovedalo upočasnitev rasti v četrtem četrtletju na 33 %. Razlog je njegova lastna odločitev: strankam ponuja več kreditov za umetno inteligenco po isti ceni in se zavestno odpoveduje delu prihodkov. To si lahko privošči zaradi 1,7 mrd. USD denarne rezerve in praktično nič dolga; konsenz analitikov znaša 27,40 USD.

Vidimo, kako stranke prehajajo od preizkušanja umetne inteligence k večjim zavezam, agent Figma pa širi načine, na katere uporabljajo kredite na naši platformi.

Praveer Melwani, finančni direktor podjetja Figma

StubHub je nasprotna zgodba. Na borzo je šel po 23,50 USD, danes je vreden 5,65 USD, torej 76 % pod vpisno ceno. Kljub temu je v tretjem četrtletju izkazal prihodke v višini 502 mil. USD, prilagojeno EBITDA, ki se je povečala za 84 % na 124,1 mil. USD, čisti dobiček v višini 33,6 mil. USD in zvišal celoletno napoved števila prodanih vstopnic. Trg se je osredotočil na eno samo številko: prilagojeni dobiček v višini 0,05 USD na delnico v primerjavi s pričakovanimi 0,08 USD. Delnice so v trgovanju po zaprtju borze še naprej padale.

Pri P/S 1,0 in donosu prostega denarnega toka 31,5 % trg vrednoti StubHub kot podjetje v težavah. Težava je v bilanci: 1,3 mrd. USD dolga proti 1,2 mrd. USD denarnih sredstev, od katerih del pripada prodajalcem vstopnic. Konsenz analitikov pri 10,75 USD je skoraj dvakratnik današnje cene.

Od česa bo odvisno, kdo se bo vrnil nad vpisno ceno

Vsako podjetje ima svoj konkreten preizkus in svoj rok:

• Klarna, 17. 11.: rezervacije za kreditne izgube nad 0,52 % obsega bi pomenile, da rast obsega temelji na slabših posojilojemalcih; stabilizacija obsega v Nemčiji pa bi potrdila, da je bila poletna razprodaja pretirana.

• CSG, začetek leta 2027: celoletni prihodki v razponu od 7,4 do 7,6 mrd. EUR in obljubljena sprostitev obratnega kapitala v četrtem četrtletju. Če se zamaknjene dobave ne uresničijo niti v Q4, ne bo več veljala niti teza o poceni delnici s P/E pod 20.

• Figma, 17. 2. 2027: rast nad 33 % in delež strank, ki bodo začele plačevati za kredite za umetno inteligenco. Brezplačno razdeljevanje kreditov deluje le, če se v dveh četrtletjih spremeni v plačljivo uporabo.

• StubHub, celoletni rezultati: prilagojena EBITDA v razponu od 400 do 420 mil. USD in nadaljnje odplačevanje dolga. Podjetje že ustvarja dobiček, trg pa želi videti, da se bo ta ohranil tudi zunaj koncertne sezone.

Razliko med štirimi padlimi borznimi premierami je mogoče povzeti preprosto. Pri CSG je cena padla, ker je padel dobiček, vlagatelji pa ne vedo, kje se bo marža ustavila. Pri StubHubu je cena padla, čeprav dobiček raste, zato 76-odstotni popust velja za podjetje, ki izkazuje čisti dobiček in katerega operativni dobiček je zrasel za 84 %. Klarna in Figma sta nekje vmes: rasteta, vendar po ceni, ki je trg za zdaj ne želi plačati. Nižja cena sama po sebi ne pomeni manjšega tveganja, pri enem od teh štirih podjetij pa pomeni več dobička za vsak vloženi dolar.