3 monopoli, padec do 62 %. Katere od njih trg prezgodaj pokopava?

FICO zasluži več kot kdaj koli prej, a je kljub temu 62 % pod rekordno vrednostjo. Baidu in Pinterest padeta iz istega razloga: trg je nehal verjeti, da bo njuna prednost trajala. Toda le pri enem od njiju to potrjujejo tudi številke.

Trg ne plačuje za monopol, temveč za to, kako dolgo bo trajal

Za podjetje, ki obvladuje svoj trg, vlagatelji običajno plačajo premijo. Letos pa je ravno nasprotno: tri dobičkonosna podjetja z dominantnim položajem sodijo med delnice, ki so bile najbolj prizadete, in to ne zaradi tega, kar danes poročajo, temveč zaradi tega, kar bi lahko izgubila jutri. FICO $FICO ogroža regulator, Baidu $BIDU razpad oglaševalskega posla, Pinterest $PINS pa strah, da bodo ljudje navdih iskali prek klepetalnikov z UI namesto v njegovi aplikaciji.

Opazite paradoks: najgloblje je padlo podjetje z najboljšimi številkami. FICO ima 51,7-odstotno operativno maržo, daleč najvišjo v trojici, a je kljub temu izgubilo največ. Trg namreč ne vrednoti današnjega dobička, temveč število let, v katerih ga bo monopol še lahko ustvarjal. Pri vsakem od treh podjetij pa je grožnja v drugi fazi.

Padec za 62 %: hipotekarni monopol, ki ga regulator javno razčlenjuje na omrežju X

Ponedeljek, 26. oktober, je bil za FICO še en črn dan. Delnica je padla za 13 % na 708,07 USD, potem ko je vodja ameriške hipotekarne agencije FHFA Bill Pulte na omrežju X zapisal, da bo agencija ta teden sprejela »nadaljnje ukrepe, da bo konkurenca resnična in ne lažna ali prirejena«. Odzval se je na petkovo novico, da je FICO zamrznil ceno hipotekarne bonitetne ocene pri 10 USD. Še leta 2022 je ena ocena stala manj kot dolar; konkurenčni VantageScore danes stane približno 0,99 USD.

Zamrznitev cene je bila obrambna poteza. FHFA je že 29. septembra napovedala, da bosta Fannie Mae in Freddie Mac prešla na enotni cenik za FICO in VantageScore, delnica pa je doživela najslabši dan po letu 1989, saj je padla za 27 %. Ocena, ki se uporablja pri skoraj vsaki ameriški hipoteki, je prvič po treh desetletjih dobila uporabno alternativo.

V izkazih grožnja za zdaj še ni vidna. V tretjem fiskalnem četrtletju je FICO poročal o prihodkih v višini 674 mil. USD, kar je 26 % več kot leto prej, prihodki od hipotekarnih ocen pa so zrasli za 97 %. Hipoteke predstavljajo 62 % celotnega segmenta ocen, torej natanko tisti del, na katerega se osredotoča regulator. CEO Will Lansing je na pogovoru z analitiki na neposredno vprašanje, ali banke nehajo pridobivati ocene FICO, odgovoril:

»In glede vašega konkretnega vprašanja, ali opažamo upad obsega? Ne, ne opažamo, kar nakazuje, da pridobivajo obe oceni.«

William Lansing, CEO družbe FICO

Trg danes FICO vrednoti pri 18,7-kratniku dobička, petletno povprečje pa znaša 52. Tudi v primerjavi s pošteno vrednostjo Bulios, ki znaša 874,59 USD, je videti poceni. Toda družba sama v letnem poročilu piše, da bi upad uporabe ocen pri Fannie Mae in Freddie Mac bistveno prizadel prihodke in ceno delnice, poleg tega pa ima 5,6 mrd. USD dolga in le 248 mil. USD denarja. Rezultati 4. novembra bodo pokazali, ali se »pridobivanje obeh ocen« že spreminja v odhode.

Padec za 53 %: tukaj grožnja ni več strah, temveč postavka v izkazu

Pri Baiduju ni treba ugibati. Prihodki od oglaševanja, ki so bili dve desetletji glavni vir prihodkov kitajskega vodilnega podjetja na področju iskanja, so se v drugem četrtletju 2026 zmanjšali za 19 % na 13,1 mrd. RMB, skupni prihodki pa za 4 % na 31,3 mrd. RMB. Po objavi rezultatov 18. avgusta je delnica v enem dnevu izgubila 13 %. Medtem ko se trg pri FICO boji prihodnosti, pri Baiduju bere preteklost.

Na drugi strani izkaza raste posel z UI: 12,5 mrd. RMB (+25 %), polovica prihodkov glavnega posla, GPU-oblak pa je zrasel kar za 283 %. Robotaksiji Apollo Go vozijo brez voznika v Dubaju in se preizkušajo v Londonu skupaj z Uberjem in Lyftom. Toda preobrazba stane: v zadnjih 12 mesecih je prosti denarni tok znašal -10 mrd. RMB, rezultat pa je čista izguba v višini 3,7 mrd. RMB. Rezerva 283,1 mrd. RMB (41,7 mrd. USD) v denarju in naložbah bo to pokrila, potrpežljivost delničarjev pa ni neskončna.

»Medtem ko je naš posel spletnega trženja še naprej pod pritiskom, vse večja dinamika našega ključnega posla z UI potrjuje preobrazbo Baiduja iz internetnega podjetja v podjetje, ki daje prednost UI, ter krepi naše zaupanje v dolgoročni potencial rasti.«

Robin Li, soustanovitelj in CEO družbe Baidu

Poštena vrednost Bulios 78,46 USD je praktično enaka trenutni ceni. Trg Baiduja ne vidi kot poceni, temveč kot pravilno vrednoteno podjetje, ki mu en posel upada hitreje, kot raste drugi. Enako pove P/B 0,6: delnica je vredna manj kot knjigovodska vrednost premoženja, kar se dogaja podjetjem, katerih prihodnosti trg ne zaupa.

Padec za 38 %: grožnja, ki za zdaj obstaja le v glavah vlagateljev

Pinterest je tretji primer. 13. februarja 2026 je delnica padla na dno pri 13,84 USD, potem ko je podjetje objavilo slabše napovedi, analitiki Citi pa so opozorili, da bi orodja UI družb Google in Meta lahko Pinterestu odvzela del iskanj. Od takrat je cena zrasla za 53 % na 21,23 USD, samo v zadnjem mesecu pa za 12 %. Trg je torej začel opuščati strah, še preden bi se ta lahko potrdil.

Številke ga navsezadnje ne potrjujejo. V drugem četrtletju 2026 so prihodki zrasli za 18 % na 1,18 mrd. USD, kar je že enajsto zaporedno četrtletje z dvomestno rastjo, aplikacijo pa uporablja rekordnih 640 milijonov ljudi na mesec, ki v njej opravijo približno 80 milijard iskanj. Podjetje poleg tega intenzivno odkupuje lastne delnice, med njegovimi delničarji pa je tudi aktivistični sklad Elliott.

»UI je v središču našega zagona in jasen pospeševalnik našega poslovanja. Uči se na podlagi našega edinstvenega človeškega kuriranja sloga in okusa, zaradi česar je Pinterest za uporabnike bolj oseben in uporaben, hkrati pa izboljšuje učinkovitost za oglaševalce.«

Bill Ready, CEO družbe Pinterest

P/E 48 je na prvi pogled videti drag. Toda Pinterest je v 12 mesecih ustvaril 1,6 mrd. USD prostega denarnega toka ob tržni kapitalizaciji 12 mrd. USD, kar pomeni donos 13,2 %. Tako se običajno vrednotijo podjetja v zatonu, ne pa podjetja, ki rastejo za 18 %. Poštena vrednost Bulios 28,96 USD je za 36 % višja. Rezultati bodo objavljeni 29. oktobra, dva dni po objavi tega članka.

Trije datumi, ki bodo odločili, kdo je izgubil posel in kdo le zaupanje

• 29. 10. Pinterest: tempo rasti prihodkov v ZDA in Kanadi ter napoved za božično četrtletje. Upočasnitev pod 15 % bi nakazovala, da nakupovalni pomočniki z UI, ChatGPT in Googlov, začenjajo odžirati del 80 milijard iskanj. Rast nad 18 % bo pustila strah še naprej brez dokazov.

• 4. 11. FICO: obseg hipotekarnih ocen in obljubljeni »nadaljnji ukrepi« FHFA. Prva omemba upada pridobljenih ocen bi pomenila, da se je regulativno tveganje spremenilo v dejansko izgubo prihodkov. Odločilna je hitrost, s katero banke prehajajo na VantageScore, ne cena ocene.

• 17. 11. Baidu: ali se oglaševanje zmanjšuje počasneje kot za 19 % in ali bo oblak UI ohranil približno 50-odstotno rast. Če bodo prihodki od UI presegli oglaševalske, preden zmanjka denarja, bo moral trg podjetje ovrednotiti na novo.

Danes številke podpirajo grožnjo samo pri Baiduju. Pri FICO jo je potrdil regulator, izkazi pa je za zdaj še ne. Pri Pinterestu je ne potrjuje nič drugega kot živčnost. Kljub temu je stava pri najbolj dobičkonosnem podjetju v trojici najbolj tvegana: FICO ne prodaja izdelka, ki bi ga stranke oboževale, temveč izdelek, ki so ga morale uporabljati. Ko ta »morale« izgine, se marža nad 50 % nima več na čem opirati.