Začenjajo se najmočnejši meseci leta. Bo rast dosegla tudi vaš ETF?

November in december zgodovinsko sodita med najboljše mesece za delnice. Toda oktober je trg razdelil na dva dela in o tem, kam bo segla rast, tokrat ne bosta odločala koledar ali gospodarstvo, temveč proračuni peščice podjetij za podatkovne centre.

Oktober: ena polovica trga je padala, druga rasla

Nasdaq Composite je oktober sklenil z izgubo 5,2 %, kar je njegov najslabši mesec od marca 2025. Samo v petek, 30. oktobra, je izgubil 2,9 %, torej več kot 700 točk, od oktobrskega rekorda pa je nižje za 7,8 %. S&P 500 je v celem mesecu izgubil le 1,2 %, Dow Jones pa je celo pridobil 1,5 %.

Te številke, postavljene druga ob drugo, povedo več kot kateri koli komentar. Ni šlo za razprodajo trga, temveč za razprodajo ene skupine podjetij. Alphabet $GOOG je po objavi rezultatov v četrtek izgubil 12 % in približno pol bilijona dolarjev tržne vrednosti; oktober se je zanj končal kot najslabši mesec v zgodovini delnice. Intel $INTC je v petek strmoglavil za 28,6 %, največ v enem dnevu po letu 1974. Indeks proizvajalcev čipov je izgubil 7,2 %, Nvidia $NVDA pa 4,2 %. Dow, v katerem imajo tehnološki velikani manjšo težo, je medtem mesec sklenil v plusu.

Trg torej ne zapušča delnic kot takih. Zapušča eno konkretno naložbeno stavo: da se bodo stotine milijard dolarjev, vloženih v infrastrukturo za UI, vlagateljem povrnile. In prav zdaj se začenja obdobje, ki ga statistika označuje za najboljši del leta.

Koledar obljublja najboljše mesece leta

Zgodovina je na strani bikov. Po podatkih Stock Trader's Almanac je november v letih volitev v kongres najboljši mesec za Nasdaq s povprečnim donosom 3,5 %, za S&P 500 in Dow pa drugi najboljši, s povprečjem 2,7 % oziroma 2,6 %. Dow od leta 1934 v povprečju pridobi 2,8 % v osmih trgovalnih dneh okoli volitev, letošnje pa bodo v torek, 3. novembra. Nasdaq je novembra v volilnem letu zrasel v 9 od 13 primerov.

To je začetek tako imenovanega »sladkega obdobja« štiriletnega cikla: od četrtega četrtletja volilnega leta do drugega četrtletja naslednjega leta je S&P 500 v povprečju pridobil 20,2 %, Nasdaq pa 29,4 %. Razlogi so preprosti. Po volitvah izgine politična negotovost, skladi pred koncem leta dokupujejo, davčna prodaja pozicij z izgubo se konča, božična sezona pa prinese močne številke maloprodaje.

Povprečje pa ni zagotovilo. Vzorec obsega trinajst volilnih ciklov in že eno izjemno leto ga lahko spremeni. Tudi leto 2018 je bilo leto volitev v kongres, november je minil po učbeniku, nato pa je prišel december, ko je S&P 500 izgubil več kot 9 %, saj je Fed še naprej zviševal obrestne mere, trg pa se je bal posledic za gospodarstvo. Sezonskost namreč deluje kot plimski val: dvigne ladje, ne more pa popraviti luknje v trupu. In letos ima največja ladja v pristanišču več lukenj.

Zakaj tokrat ne odloča koledar, temveč pet proračunov

Deset največjih podjetij predstavlja približno 40 % uteži indeksa S&P 500, v Nasdaqu 100 pa še več. Predstavljajte si hišo, katere streho nosi pet tramov. Vseh pet lastnikov je pravkar napovedalo, da bodo za prizidek najeli novo hipoteko. Naložbeni načrti za podatkovne centre so videti takole:

• Alphabet: letos od 195 do 205 milijard dolarjev, samo v tretjem četrtletju 51,4 milijarde. Prosti denarni tok je v četrtletju znašal -9,1 milijarde dolarjev, v zadnjih dvanajstih mesecih pa 19,7 milijarde v primerjavi s 73,6 milijarde leto prej. Za leto 2027 podjetje obljublja »znatno povečanje«.

• Amazon $AMZN : letos približno 220 milijard dolarjev, v četrtletju okoli 76 milijard. Prosti denarni tok v zadnjih dvanajstih mesecih znaša -42,4 milijarde dolarjev; to je drugo zaporedno četrtletje z negativnim tokom.

• Meta $META : letos od 135 do 145 milijard dolarjev, v tretjem četrtletju 34,9 milijarde. Prosti denarni tok je znašal -2,1 milijarde dolarjev, leto prej pa +10,6 milijarde.

• Microsoft $MSFT : v četrtletju 45,2 milijarde, v naslednjem več kot 50 milijard in približno 170 milijard dolarjev za celo leto. Prosti denarni tok znaša 18,6 milijarde, kar je 27 % manj kot leto prej. Edini od četverice ostaja v plusu.

Trije od štirih največjih vlagateljev v UI so torej pravkar izkazali negativen prosti denarni tok. Ta štiri podjetja bodo letos skupaj porabila več kot 700 milijard dolarjev, vsa pa nakazujejo, da bo prihodnje leto še dražje. Ko indeks sloni na njih, postane koledarska statistika postranska spremenljivka.

Na to gledamo kot na priložnost, ki se ponudi enkrat v življenju. Menim, da je to, kar vidimo pri UI, največja preobrazba v našem življenju.

Andy Jassy, izvršni direktor Amazona, konferenčni klic ob objavi rezultatov za tretje četrtletje 2026

Fed se je vrnil v igro in zadel bo tiste, ki jih je prej zaobšel

Ameriška centralna banka je 28. oktobra obrestne mere pustila v razponu od 3,75 do 4 %, vendar sta dva člana odbora glasovala za takojšnje zvišanje, izjava pa ugotavlja, da inflacija ostaja povišana. Trg na podlagi cen terminskih pogodb na obrestne mere ocenjuje verjetnost zvišanja na decembrskem zasedanju 9. decembra na približno 73 do 85 %.

V preteklosti bi to za Big Tech ne bilo pomembno. Alphabet, Meta in Microsoft so imeli na desetine milijard gotovine in skoraj nič neto dolga. Višje obrestne mere so bile zanje abstrakten diskontni faktor v analitičnih modelih, ne pa proračunska postavka. Vse to se je spremenilo v enem samem letu.

Amazon je imel konec septembra 173,1 milijarde dolarjev dolgoročnega dolga, konec lanskega leta pa 65,6 milijarde, poleg tega pa si je zagotovil dobaviteljsko kreditno linijo v višini do 80 milijard. Alphabet je junija napovedal izdajo delnic za 80 milijard dolarjev, skupni dolg pa je presegel 100 milijard. Meta je napovedala načrt za prodajo delnic v vrednosti 97,5 milijarde, najprej 37,5 milijarde takoj, preostanek pa prek novega razreda delnic brez glasovalnih pravic od prihodnjega leta; agencija S&P ji je kmalu zatem znižala obete bonitetne ocene na negativne.

To je razlika med najemnikom, ki plačuje iz prihrankov, in kupcem s hipoteko. Prvemu je višina obrestnih mer vseeno, drugemu pa vsak premik za četrt odstotne točke spremeni mesečni obrok. Decembrsko zvišanje obrestnih mer bo tako prvič zadelo prav tista podjetja, ki indeks držijo visoko; ne bo vplivalo le na njihovo vrednotenje, temveč neposredno na njihove stroške.

V tem naložbenem ciklu pričakujemo privlačen donos na vloženi kapital, ki bo ostal občutno nad našimi stroški kapitala, in predvidevamo močan denarni tok iz poslovanja.

Anat Ashkenazi, finančna direktorica Alphabeta, konferenčni klic ob objavi rezultatov za tretje četrtletje 2026

Preostali del trga ima najboljše rezultate v zadnjih letih. V indeksu tega ne vidite

Zdaj pa nenavadni del. Dobički podjetij iz S&P 500 v tretjem četrtletju medletno rastejo za 30,2 %, 82 % podjetij pa je preseglo napovedi. Toda dobički skupine Magnificent 7 rastejo za 22,6 %, medtem ko so dobički preostalih 493 podjetij zrasli za 32,6 %. Sedem največjih podjetij je skupno za 14,7 % zaostalo za napovedmi analitikov. Prvič po koncu leta 2022 rast dobičkov indeksa poganja preostali del trga, po ocenah za četrto četrtletje (22,6 % v primerjavi s 30,8 %) pa se bo to nadaljevalo. Indeks kot celota se medtem trguje pri 18,7-kratniku pričakovanih dobičkov, kar je pod desetletnim povprečjem.

Za imetnike indeksnih ETF-ov to pomeni neprijetno matematiko. Običajni S&P 500 je tehtan glede na tržno kapitalizacijo: Nvidia ima v indeksu približno sedemodstotno utež, najmanjše podjetje pa stotinko odstotka. Ko 493 podjetij raste, sedem pa pada, lahko indeks upada, čeprav večina portfelja ustvarja dobiček. Predstavljajte si volitve, na katerih ima sedem ljudi od stotih polovico glasov. Različica S&P 500 z enakimi utežmi vsakemu podjetju dodeli 0,2 % in prav v njej se letos kaže »preostali del trga«.

Rast, ki jo napovedujejo sezonske statistike, bo torej najverjetneje res prišla. Če pa bo dosegla 493 podjetij in ne sedmih, je vaš indeksni sklad večinoma ne bo občutil.

Čeprav ostajamo optimistični glede strukturne rasti področja UI, visoka pričakovanja in potencialno velike razlike v rezultatih posameznih podjetij poudarjajo tveganja koncentracije v posameznih delnicah.

Ulrike Hoffmann-Burchardi, CIO za Ameriko in globalna vodja delniških naložb, UBS Chief Investment Office

Trije scenariji do konca leta in koledar, po katerem jih boste prepoznali

Koledar prihodnjih desetih tednov je izjemno natrpan in vsaka postavka spada v enega od scenarijev:

• 3. november: volitve v kongres, skupaj z morebitno regulacijo podatkovnih centrov.

• Ta teden: rezultati Appla $AAPL , edinega podjetja iz velike sedmerice brez ogromnih kapitalskih izdatkov.

• 17. november: rezultati Nvidie. Lastna napoved podjetja predvideva približno 108 milijard dolarjev prihodkov na četrtletje. To je edina priložnost za merjenje, ali so stotine milijard izdatkov drugih podjetij res pristale v prihodkih katerega od njih.

• 9. december: Fed z novimi napovedmi obrestnih mer za leto 2027.

• Konec januarja: Alphabet in Meta bosta objavila konkretne proračune za podatkovne centre za leto 2027.

Scenarij A: klasična rast. Nvidia bo potrdila povpraševanje in zvišala napoved, Fed bo zvišal obrestne mere, vendar nakazal, da bo to edino zvišanje. Trg bo sprejel argument, da so kapitalski izdatki naložba, ne poraba, sezonskost pa bo učinkovala povsod. Dobiček bosta prinesla S&P 500 in Nasdaq 100, tehnološki ETF-i pa bodo rasli hitreje. Prepoznali ga boste po tem, da bosta Alphabet in Amazon zaustavila padec še pred objavo Nvidijinih rezultatov.

Scenarij B: rotacija. Najverjetnejša različica. Dobički preostalega dela trga bodo pritegnili denar v industrijo, finance, zdravstvo in manjša podjetja. Dow in enakomerno tehtani indeksi bodo rasli, S&P 500 bo stopical na mestu, ker ga bo zavirala utež sedmih podjetij, Nasdaq 100 pa bo zaostajal. Rast bo nastopila, le ne tam, kjer ima naložbe večina vlagateljev. Znak: enakomerno tehtani S&P 500 bo v enem mesecu za nekaj odstotnih točk presegel klasičnega.

Scenarij C: kapitalski izdatki kot breme. Nvidia bo razočarala ali pa bo pričakovanja zgolj »izpolnila«, Fed bo zaostril ton, zadolževanje hiperskalerjev pa se bo podražilo. Proračuni za podatkovne centre bodo za trg postali obveznost, ne obljuba. Koncentracija bo potiskala indeks navzdol ne glede na koledar, največ bo izgubil ETF Nasdaq 100, manj S&P 500, najmanj pa Dow. Znak: odziv delnic na nakupe delnic in obveznic podjetij Big Tech — ali trg nove izdaje sprejema ali kaznuje.

V vseh treh primerih velja isto. O donosu vašega ETF-a do konca leta ne bosta odločala gospodarstvo ali zgodovinska tabela, temveč pet proračunov, o katerih bo glasovalo pet uprav. Sezonskost vam lahko nakaže, kako močan bo plimski val. Ali ga boste občutili, pa je odvisno od tega, katero ladjo imate.